נזילות היא הקטנת הריבית החדשה - וההון יעקוב אחרי הקצה הקצר

לקחים עיקריים

• הפדרל ריזרב שמר על טווח היעד של קרנות הפדרליות ב 3.50%–3.75% ב-18 במרץ, אך המהלך הרלוונטי יותר לשוק הוא תפעולי: לפי דיווחים מ-18 במרץ, הפד רוכש כ $40B/month של אגרות חוב ממשלתיות מאז דצמבר וצפוי להאט לכ-  $20B/month לאחר מועד המס באמצע אפריל — גב כלכלי שקט, לא תמריץ בכותרות.
• לוח הזמנים להחזר של אוצר פברואר הוא תזכורת לכך שהשוק הפרטי מתבקש לספוג גודל בזמן שהמדיניות נשארת מגבילה: האוצר הציע $125B (3 שנים $58B, 10 שנים $42B, 30 שנים $25B) ואמר שהוא יקנה בחזרה עד $38B של ניירות ערך לא סחירים לתמיכה בנזילות ועד $75B בניירות ערך של 1 חודש עד 2 שנים למטרות ניהול מזומנים.
• האינפלציה מתקררת, אך היא לא מתה. מדד המחירים לצרכן עלה 0.3% m/m בפברואר ו 2.4% y/y; מדד המחירים לצרכן הליבה עלה 0.2% m/m ו 2.5% y/y. מגורים עדיין מהווים את הגורם הגדול ביותר לעלייה החודשית, גם כאשר האינפלציה בשכירות מאטה — השכירות עלתה רק 0.1% m/m, העלייה החודשית הקטנה ביותר מאז ינואר 2021.
• ה"צינורות" חשובים כי ניהול המזומנים הפיסקלי עומד להתהפך: האוצר העריך כי חשבון האוצר הכללי יכול להגיע לשיא של $1.025T (±$50B) עד סוף אפריל לפני שירד במאי, והוא צופה ירידה נטו של $250B–$300B במצאי האגרות עד תחילת מאי סביב דינמיקת עונת המס.
• באפריקה, הצרכים של ההון הריבוני עולים שוב: S&P צופה כי מדינות אפריקאיות ייקחו הלוואות של $155B בחובות מסחריים ארוכי טווח בשנת 2026 (בערך +10% בהשוואה לשנה שעברה), מה שידחוף את סך החובות המסחריים הריבוניים ל מעל $1.2T. הנקודה היא לא פאניקה — זו כוח תמחור וסיכון לגלגול.
• בקריביים, מאזני הכוח הרב-צדדיים הופכים יותר ויותר למנוע ההשקעות של האזור: הבנק לפיתוח הקריביים אמר כי הוא אישר $464M בתמיכה חדשה לשנת 2025 (+50% בהשוואה ל-2024) והעביר $429M (+30%), עם פרויקטים בכותרות spanning grids, שדות תעופה, מערכות מים ואחסון סוללות.

סיפורים שחשובים

ארצות הברית — הפד שומר על הריביות, אך הוא מספק את הקצה הקדמי

השוק ממשיך לדון ב"קטיעות". האות המיידי יותר הוא שהפדרל ריזרב מנהל את הנזילות ישירות — ועושה זאת במועדים הקצרים ביותר.

דיווח שפורסם ב-18 במרץ מתאר את הפד קונה כ $40 מיליארד לחודש באגרות חוב ממשלתיות מאז דצמבר, תוכנית שמצופה להימשך לפחות עד מועד המס באמצע אפריל ואז להאט לכ-  $20 מיליארד לחודש בסוף אפריל.

המטרה המוצהרת היא לא להמריץ נכסי סיכון; אלא לשמור על יתרות רזרבה נוחות כך שהפד יכול לשלוט בריביות הקצרות מבלי להתעורר להפתעת מחסור במימון.

זה חשוב כי הפד מנסה במקביל לעצב מחדש את תיק ההשקעות שלו הרחק מניירות ערך מגובי משכנתאות לכיוון אגרות חוב ממשלתיות, בעיקר באופן פסיבי.

ההיגיון פשוט: כאשר החזקות המשכנתאות מתבגרות, reinvest בניירות ערך.

זה דוחף את מאזן הכוח לעבר הרכב ומבנה המועדים של שוק האוצר — ומפחית את "עיוות המדיניות" שנוצר כאשר הבנק המרכזי מחזיק יותר מדי משך.

נשיא פד אזורי אחד הציב את העיוות באופן ברור: עם משך מאזן הפד סביב 8.5–9 שנים לעומת בערך 5–5.5 שנים לתיק האוצר, הבנק המרכזי למעשה מפחית את עלויות ההלוואה ארוכות הטווח — עם ריביות המשכנתאות מוערכות 75–100 נקודות בסיס נמוכות ממה שהיו אחרת.

זה לא אמירה פוליטית.

זה התוצאה המכנית של משך שנאגר במגזר הציבורי.

החלק השקט הוא מה שמגיע לאחר מכן.

אם חלק האגרות של הפד אמור לעלות לכיוון של בערך שליש מהתיק במהלך 2–3 שנים, כפי שמציעים אנליסטים, אז ה"עמדה" של המדיניות לא נתפסת רק על ידי שיעור הקרנות הפדרליות.

תנאי הנזילות — והפצת הסיכון של משך בין מאזן ציבורי ופרטי — הופכים לנהג המהותי האמיתי.

למה זה חשוב

מנהלים שחורים המנהלים חברות תפעוליות צריכים לקרוא זאת כסביבה מימונית שנשארת צמודה במונחים מדיניים, אך יותר יציבה במונחים של שוק המימון.

יציבות בקצה הקדמי מפחיתה את הסבירות להקצאת אשראי פתאומית — הסוג שפוגע קודם כל בספקים קטנים, קבלנים בבעלות מיעוט וחברות בשלב צמיחה.

למשקיעים מהדיאספורה, ההשלכה היא גדולה יותר: כאשר הפד מנרמל את משך מאזן, ההון יעריך מחדש את פרמיית התקופה ויפתח מחדש את המסחר שבו מזומנים ואגרות קצרות מתמודדות בצורה אגרסיבית יותר עם סיכון.

ארצות הברית — האוצר מהנדס שינוי באגרות חוב תוך כדי בניית מערכת רכישה חוזרת

אם אתה רוצה להבין את הריביות בארה"ב, צפה באיזון המזומנים ובמצאי האגרות — לא רק במסיבת העיתונאים הבאה.

בהצהרת ההחזר הרבעונית של האוצר בפברואר, האוצר תיאר פרופיל גודל מוכר לקופונים — $58B ב-3 שנים, $42B ב-10 שנים, $25B ב-30 שנים — סך הכל $125B והגברת כ $34.8B במזומן חדש לאחר החזר מועדים.

הוא גם הדגיש משהו יותר משמעותי עבור מבנה השוק: רכישות אקטיביות אינן עוד "תיאורטיות".

האוצר מצפה לרכוש עד $38B של ניירות ערך לא סחירים לתמיכה בנזילות ועד $75B בניירות ערך של 1 חודש עד 2 שנים למטרות ניהול מזומנים במהלך הרבעון להחזר.

זה לא חזרה לניהול חובות בסגנון שנות ה-90. זו מודרניזציה של שוק הבטוחות הבסיסיות בעולם.

שני מספרים בטווח הקצר עושים את העבודה הקשה.

ראשית, האוצר הניח יתרת מזומנים בסוף מרץ של $850B, אך חזה כי חשבון האוצר הכללי יכול להגיע לשיא של $1.025T (±$50B) עד סוף אפריל — ואז לרדת במאי.

שנית, האוצר אמר שהוא צופה להפחית את גדלי מכרזי האגרות הקצרות עד סוף מרץ, מה שיביא ל $250B–$300B ירידה נטו בסך מצאי האגרות עד תחילת מאי.

שימו את כל זה יחד ואתם מקבלים הלם מזומנים ובטוחות שהוא עונתי בצורתו אך לא חסר משמעות במגזר.

כאשר מצאי האגרות מצטמצם בזמן שהפד קונה אגרות, הקצה הקדמי יכול להתהדק אפילו ללא שינוי בשיעור המדיניות.

כאשר זה קורה, "חסר סיכון" מתחיל לשלם כאילו הוא מתכוון לכך.

זה דוחף את שיעור המכשול למעלה עבור כל מה שתלוי בהון שוליים — אשראי פרטי, השקעות, נדל"ן ותשתיות עירוניות.

למה זה חשוב