מסקנות עיקריות

  • הפדרל ריזרב שמר על טווח היעד של קרנות פדרליות ב 3.50%–3.75% ב-18 במרץ, אך המהלך הרלוונטי יותר לשוק הוא תפעולי: לפי דיווחים מ-18 במרץ, הפד רכש כ $40B/month של אגרות חוב ממשלתיות מאז דצמבר וצפוי להאט לכ-  $20B/month אחרי תאריך המיסים באמצע אפריל — גיבוי נזילות שקט, לא תמריץ בולט.
  • לוח החזרי האגרות של משרד האוצר בפברואר הוא תזכורת לכך שהשוק הפרטי מתבקש לספוג גודל בזמן שהמדיניות נשארת מגבילה: משרד האוצר הציע $125B (3 שנים $58B, 10 שנים $42B, 30 שנים $25B) ואמר שהוא יקנה עד $38B של ניירות ערך מחוץ לריצה לתמיכה בנזילות ועד $75B בניירות ערך ל-1 חודש עד 2 שנים למטרות ניהול מזומנים.
  • האינפלציה מתקררת, אך היא לא מתה. מדד המחירים לצרכן עלה 0.3% m/m בפברואר ו 2.4% y/y; מדד המחירים לצרכן הליבה עלה 0.2% m/m ו 2.5% y/y. מחירי השכירות עדיין המניע החודשי הגדול ביותר, גם כאשר האינפלציה בשכירות מאטה — השכירות עלתה רק 0.1% m/m, העלייה הקטנה ביותר בחודש אחד מאז ינואר 2021.
  • ה"צינורות" חשובים כי ניהול המזומנים הפיסקלי עומד להתהפך חזק: משרד האוצר העריך כי חשבון האוצר הכללי יכול להגיע לשיא של $1.025T (±$50B) עד סוף אפריל לפני שירד במאי, והוא צופה ירידה נטו של $250B–$300B בהיצע האגרות עד תחילת מאי סביב דינמיקת עונת המיסים.
  • באפריקה, הצרכים של הון ריבוני עולים שוב: S&P צופה כי מדינות אפריקה ילווו $155B בחובות מסחריים לטווח ארוך בשנת 2026 (כ-  +10% שנה אחרי שנה), מה שידחוף את סך החובות המסחריים הריבוניים ל מעל $1.2T. הנקודה היא לא פאניקה — זה כוח תמחור וסיכון לגלגול.
  • בקריביים, מאזני הכוח הרב-צדדיים הופכים יותר ויותר למנוע ההשקעה של האזור: הבנק לפיתוח הקריביים אמר שהוא אישר $464M בתמיכה חדשה לשנת 2025 (+50% לעומת 2024) והוציא $429M (+30%), עם פרויקטים בולטים spanning grids, שדות תעופה, מערכות מים ואחסון סוללות.

סיפורים שחשובים

ארצות הברית — הפד שומר על הריביות, אך הוא מזין את הקצה הקדמי

השוק ממשיך לדון ב"קטיעות". הסיגנל המיידי יותר הוא שהפדרל ריזרב מנהל נזילות ישירות — ועושה זאת במועדים הקצרים ביותר.

דיווח שפורסם ב-18 במרץ מתאר את הפד קונה כ $40 מיליארד לחודש באגרות חוב ממשלתיות מאז דצמבר, תוכנית שצפויה להימשך לפחות עד תאריך המיסים באמצע אפריל ולאחר מכן להאט לכ-  $20 מיליארד לחודש בסוף אפריל.

המטרה המוצהרת היא לא להמריץ נכסי סיכון; היא לשמור על יתרות רזרבה בנוחות כך שהפד יוכל לשלוט בריביות לטווח הקצר מבלי להתעורר להפתעת מחסור במימון.

זה חשוב כי הפד מנסה במקביל לעצב מחדש את תיק ההשקעות שלו הרחק מניירות ערך מגובי משכנתאות לכיוון אגרות חוב ממשלתיות, בעיקר באופן פסיבי.

ההיגיון הוא פשוט: כאשר החזקות המשכנתאות מתבגרות, reinvest into bills.

זה דוחף את מאזן החשבונות לכיוון הרכב ומבנה המועדים של שוק האג"ח — ומפחית את ה"עיוות המדיניות" שנוצר כאשר הבנק המרכזי מחזיק יותר מדי משך זמן.

נשיא פד אזורי אחד הבהיר את העיוות בצורה ברורה: עם משך מאזן הפד סביב 8.5–9 שנים לעומת בערך 5–5.5 שנים לתיק של משרד האוצר, הבנק המרכזי לוחץ למעשה את עלויות ההלוואה לטווח הארוך — עם שיעורי המשכנתא מוערכים 75–100 נקודות בסיס נמוכים ממה שהם היו אחרת.

זה לא הצהרה פוליטית.

זה התוצאה המכנית של משך זמן שנאגר במגזר הציבורי.

החלק השקט הוא מה שמגיע אחר כך.

אם חלק האגרות של הפד מיועד לעלות לכיוון של בערך שליש מהתיק במהלך ה 2–3 שנים, כפי שמציעים אנליסטים, אז ה"עמדה" של המדיניות לא נתפסת רק על ידי שיעור הקרנות הפדרליות.

תנאי הנזילות — והפצת סיכון המשך בין מאזני ציבור ופרט — הופכים למניע הממשי.

למה זה חשוב

מנהלים שחורים המנהלים חברות תפעוליות צריכים לקרוא זאת כהסביבה הפיננסית שנשארת הדוקה במונחים מדיניים, אך יותר יציבה במונחים של שוק המימון.

יציבות בקצה הקדמי מפחיתה את הסיכוי להקצאת אשראי פתאומית — הסוג שפוגע קודם כל בספקים קטנים, קבלנים בבעלות מיעוט, וחברות בשלב צמיחה.

עבור משקיעים מהדיאספורה, ההשלכה היא גדולה יותר: כאשר הפד מנרמל את משך מאזן, ההון יעריך מחדש את הפרמיה על המועד ויפתח מחדש את המסחר שבו מזומנים ואגרות קצרות מתמודדות בצורה יותר אגרסיבית עם סיכון.

ארצות הברית — משרד האוצר מהנדס שינוי באגרות בזמן שהוא בונה מערכת רכישה חוזרת

אם אתה רוצה להבין את הריביות בארה"ב, צפה באיזון המזומנים ובאספקת האגרות — לא רק במסיבת העיתונאים הבאה.

בהצהרת החזר הרבעונית של משרד האוצר בפברואר, משרד האוצר תיאר פרופיל גודל מוכר לקופונים — $58B ב-3 שנים, $42B ב-10 שנים, $25B ב-30 שנים — בסך הכל $125B והגביר כ $34.8B במזומן חדש לאחר החזר מועדים.

הוא גם הדגיש משהו יותר משמעותי עבור מבנה השוק: רכישות חוזרות פעיל כבר לא "תיאורטיות".

משרד האוצר מצפה לרכוש עד $38B בניירות ערך מחוץ לריצה לתמיכה בנזילות ועד $75B בניירות ערך ל-1 חודש עד 2 שנים למטרות ניהול מזומנים במהלך הרבעון של ההחזר.

זה לא חזרה לניהול חובות בסגנון שנות ה-90. זה מודרניזציה של שוק הבטוחות הבסיסיות בעולם.

שני מספרים בטווח הקצר עושים את העבודה הקשה.

ראשית, משרד האוצר הניח איזון מזומנים בסוף מרץ של $850B, אך צפה כי חשבון האוצר הכללי יכול להגיע לשיא של $1.025T (±$50B) עד סוף אפריל — ואז ליפול במאי.

שנית, משרד האוצר אמר שהוא צופה להפחית את גודל מכירות האגרות הקצרות עד סוף מרץ, מה שיביא ל $250B–$300B ירידה נטו בסך אספקת האגרות עד תחילת מאי.

שימו את כל זה יחד ואתם מקבלים זעזוע במזומנים ובבטוחות שהוא עונתי בצורתו אך לא זניח במגמתו.

כאשר אספקת האגרות מצטמצמת בזמן שהפד קונה אגרות, הקצה הקדמי יכול להתהדק אפילו ללא שינוי בשיעור המדיניות.

כאשר זה קורה, "חסר סיכון" מתחיל לשלם כאילו זה באמת מתכוון לכך.

זה דוחף את שיעור המכשול למעלה עבור כל מה שתלוי בהון שוליים — אשראי פרטי, השקעות, נדל"ן ותשתיות עירוניות.

למה זה חשוב